房企的規(guī)模之路并非坦途，而是一條蜿蜒崎嶇的山路，爬得越高，路就愈發(fā)陡峭。對于那些行業(yè)領(lǐng)先者們而言，萬眾矚目之下，略帶高處不勝寒的意味。

就在2020年中期業(yè)績披露季接近尾聲之時(shí)，萬科(000002.SZ)的半程答卷終于亮相，為頗具話題性的上半年做出總結(jié)：一如既往穩(wěn)健增長的各項(xiàng)指標(biāo)絲毫不令人意外，卻又在今年復(fù)雜外部環(huán)境的影響下方顯難能可貴。

萬科穩(wěn)健的基本面以外，還隱藏著一份驚喜——其開發(fā)、物管之外的各個(gè)多元化業(yè)務(wù)板塊，首次在報(bào)告中披露了營業(yè)收入。這或許是萬科認(rèn)為多元化業(yè)務(wù)的成績已發(fā)展到足以示人的程度。

在此背后，是萬科歷經(jīng)多元化向?qū)I(yè)化轉(zhuǎn)變，再走回多元化之路的戰(zhàn)略選擇。從結(jié)果而言，前者幫助萬科緊隨房地產(chǎn)的“黃金時(shí)代”，將規(guī)模做大至千億以上;后者則是萬科首提“白銀時(shí)代”之后“活下去”的新辦法。二者難論誰更勝一籌，只是萬科在敏銳的危機(jī)意識(shí)下，于不同階段催生出的兩種發(fā)展邏輯，并契合著各自對應(yīng)的時(shí)代背景與環(huán)境。

相信假以時(shí)日，萬科的食品業(yè)務(wù)也將出現(xiàn)在財(cái)報(bào)當(dāng)中，與其他多元化業(yè)務(wù)一起支撐起萬科新階段的發(fā)展。

營收逆勢增長基本面趨穩(wěn)

先看萬科2020年中期業(yè)績的基本面：銷售與營收。

2020年上半年，萬科實(shí)現(xiàn)合同銷售額3204.8億元，實(shí)現(xiàn)銷售面積2077.0萬平方米。其中，住宅產(chǎn)品約占總銷售額的90.5%，商辦產(chǎn)品占6.0%，其他配套占3.5%，并無太大變化。

實(shí)際上，萬科的銷售增速自一季度之后便有所加快。與大部分于疫情期間才上馬的房企線上營銷平臺(tái)不同，憑借萬科分享家的先發(fā)與資源優(yōu)勢，加快線上營銷的探索與實(shí)踐，萬科全力減少疫情對銷售帶來的影響，單月銷售金額自5月份開始恢復(fù)同比增長。

截至期末，萬科在銷售額及銷售面積上的降幅已較一季度有所收窄，分別減少3.7個(gè)百分點(diǎn)和0.9個(gè)百分點(diǎn)，規(guī)模傍身之下，銷售情況已逐步回暖。

分區(qū)域來看，萬科南方區(qū)域貢獻(xiàn)銷售金額占比15.3%，上海區(qū)域占比41.3%，北方區(qū)域占比22.3%，中西部區(qū)域占比19.9%，其他區(qū)域約占1.2%。除上海區(qū)域比例較2019年末提升近9%以外，其他區(qū)域的變動(dòng)幅度在5個(gè)百分點(diǎn)以內(nèi)，一定程度上與疫情下長三角區(qū)域較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)活力有關(guān)。與一季度末相比，北方區(qū)域及中西部區(qū)域銷售額增幅較大，成為了萬科銷售額降幅收窄的主力貢獻(xiàn)區(qū)域。

在上半年逆勢推盤的同時(shí)，萬科亦加速了自身的結(jié)算速度。

期內(nèi)，萬科實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入約1463.5億元，同比增長5.05%。其中，實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)結(jié)算收入約1289.7億元;結(jié)算面積約1049.8萬方，同比增長24.0%;結(jié)算均價(jià)約每平方米12285.7元。上海區(qū)域、中西部區(qū)域?yàn)榧瘓F(tuán)結(jié)轉(zhuǎn)貢獻(xiàn)占比較大，結(jié)轉(zhuǎn)面積分別占比約28.2%及35.0%。

由此，萬科實(shí)現(xiàn)來自房地產(chǎn)開發(fā)及相關(guān)資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)的營收約1381.4 億元，同比增長3.87%，占其營收的94.4%;業(yè)務(wù)營業(yè)利潤率(扣除稅金及附加)約24.1%，雖然同比減少4.2個(gè)百分點(diǎn)，但不容忽視的是稅后這一前提，且處于行業(yè)結(jié)轉(zhuǎn)毛利中的合理水平。

對此，萬科執(zhí)行副總裁、財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人韓慧華在業(yè)績會(huì)上回應(yīng)，“近年來整個(gè)市場趨穩(wěn)，地價(jià)占售價(jià)比例在持續(xù)上升，對于整個(gè)行業(yè)來說，毛利率下降是一個(gè)長期的趨勢，公司將努力把毛利率維持在合理的水平”。

得益于期內(nèi)萬科對三費(fèi)的控制力度，特別是銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用均同比有所下降，萬科實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤125.1億元，同比增長5.6%，增速略超營收。

同時(shí)，萬科上半年實(shí)現(xiàn)新開工面積1835.6萬方，同比下降6.0%，占全年開工計(jì)劃的62.8%;實(shí)現(xiàn)竣工面積1074.5萬平方米，同比增長1.4%，占全年竣工計(jì)劃的32.4%。與一季度末相比，其新開工面積降幅收窄了約24.5個(gè)百分點(diǎn)，可見二季度的復(fù)工力度較大。而整體的開竣工增速與去年相似，預(yù)計(jì)全年竣工面積將與年初計(jì)劃基本持平。

此外，萬科合并報(bào)表范圍內(nèi)有4743.2萬平方米已售資源未結(jié)算，合同金額合計(jì)約6953.3億元，較上年末分別增長10.6%和14.2%，成為其未來營收及利潤釋放的儲(chǔ)備。

首次披露多元化業(yè)務(wù)營收未來增長可期

開發(fā)項(xiàng)目之外，萬科不僅堅(jiān)持并扎實(shí)推進(jìn)“租購并舉”，發(fā)揮公司在居住領(lǐng)域的優(yōu)勢，同時(shí)在“城鄉(xiāng)建設(shè)與生活服務(wù)商”的戰(zhàn)略定位下，持續(xù)深化精益運(yùn)營，提升各項(xiàng)業(yè)務(wù)的效率和效益。

得益于近5年來在市場上的外拓，萬科物業(yè)的營收擁有行業(yè)中罕見的較高獨(dú)立性。期內(nèi)，萬科來自物業(yè)服務(wù)的營收同比增長26.8%至67.0億元，其中的55%來自萬科以外的第三方項(xiàng)目，項(xiàng)目比例接近1:1。截至期末，萬科物業(yè)累計(jì)簽約建筑面積

6.8 億平方米，已經(jīng)接管面積 5.2 億平方米。

上半年，萬科物業(yè)由住宅商企“兩翼齊飛”升級為“三駕馬車”的發(fā)展戰(zhàn)略，在住宅物業(yè)、商寫物業(yè)的基礎(chǔ)上，加快“物業(yè)城市”業(yè)務(wù)發(fā)展，持續(xù)拓寬城市空間業(yè)務(wù)發(fā)展格局。目前，其“物業(yè)城市”業(yè)務(wù)已拓展至7個(gè)城市。

與此同時(shí)，萬科首次披露了其他多元化業(yè)務(wù)的營業(yè)收入。

萬科的租賃住宅業(yè)務(wù)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營收約10.5億元，已開業(yè)項(xiàng)目整體出租率為 88%，成熟期項(xiàng)目(開業(yè)半年及以上)的出租率為 93.7%。

截至期末，萬科在33個(gè)城市累計(jì)開業(yè)泊寓12.73萬間，其中報(bào)告期內(nèi)新增開業(yè)1.89萬間，規(guī)劃和在建中泊寓尚有5.77萬間。

值得一提的是，萬科在積極探索以集體用地開發(fā)運(yùn)營長租公寓的新模式，上半年所打造的泊寓成壽寺社區(qū)成為北京第一個(gè)集體用地租賃住房項(xiàng)目，首期235間開業(yè)前7天即實(shí)現(xiàn)滿租。

在商業(yè)方面，萬科實(shí)現(xiàn)營收30.5億元，同比增長0.3%，在上半年疫情的影響下逆勢增長;整體出租率90.6%，其中開業(yè)3年以上的商業(yè)項(xiàng)目出租率91.8%，同樣保持了較好的水平。

截至期末，萬科(含印力集團(tuán))累計(jì)開業(yè)的商業(yè)項(xiàng)目面積836萬平方米，同比增加11.1%。其中，報(bào)告期內(nèi)新開業(yè)一個(gè)購物中心(太原印象城)，面積10.61萬方;新開業(yè)4個(gè)社區(qū)商業(yè)，面積6.02 萬方;規(guī)劃中和在建商業(yè)建筑面積約543萬平方米。

萬科的物流倉儲(chǔ)業(yè)務(wù)也有所突破。期內(nèi)，萬緯物流所管理項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)營收約8.3億元，同比增長36.9%;其中高標(biāo)庫租金收入5.7億元，冷庫租金及服務(wù)收入2.6億元。

截至期末，萬科物流倉儲(chǔ)服務(wù)累計(jì)開業(yè)建筑面積616萬平方米。其中，高標(biāo)庫開業(yè)582萬平方米，穩(wěn)定期出租率89.1%，與基本持平去年同期水平;冷庫開業(yè)34萬平方米，穩(wěn)定期使用率81.5%，在去年增設(shè)冷鏈業(yè)務(wù)之后，獲得了較快發(fā)展。

目前，萬科規(guī)劃中和在建的物流倉儲(chǔ)建筑面積459萬平方米，其中高標(biāo)庫建筑面積約 423萬平方米;冷庫建筑面積約36萬平方米，持續(xù)在下游流動(dòng)方面進(jìn)行布局。

上述萬科首次披露的多元化業(yè)務(wù)營收約49.3億元，加上物業(yè)服務(wù)收入，期內(nèi)集團(tuán)多元化業(yè)務(wù)收入合計(jì)約116.3億元。在萬科龐大的結(jié)轉(zhuǎn)規(guī)模面前，其多元化業(yè)務(wù)營收占總營收比重已近8%，未來增長可期。

現(xiàn)金流充裕債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小

作為行業(yè)中穩(wěn)健經(jīng)營的代表，萬科延續(xù)了此前優(yōu)秀的債務(wù)管控水平。

萬科期末有息負(fù)債總額約2729.8億元，較年初增加 151.3 億元，占總資產(chǎn)的比例為15.1%。

其中，一年內(nèi)到期負(fù)債約968.2億元，占比為35.5%;一年以上有息負(fù)債約1761.6 億元，占比為64.5%;長短債比達(dá)1.82倍。

可見，萬科的有息負(fù)債以中長期負(fù)債為主，一年以上有息負(fù)債占比超六成，債務(wù)結(jié)構(gòu)合理。集團(tuán)期末凈負(fù)債率約27.0%，較去年年末下降6.85個(gè)百分點(diǎn)。

在現(xiàn)金流方面，憑借較強(qiáng)的銷售能力與上半年穩(wěn)健的投資策略，萬科實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金流約226.1億元，同比大漲155.3%，連續(xù)11年經(jīng)營性現(xiàn)金流為正。同時(shí)，投資性現(xiàn)金流與籌資性現(xiàn)金流亦實(shí)現(xiàn)正向流入，分別產(chǎn)生11.6億元及45.3億元的現(xiàn)金流量凈額。

不難發(fā)現(xiàn)，憑借自身強(qiáng)大的內(nèi)生能力，一方面支撐起了萬科的現(xiàn)金流，另一方面減少了其對外部融資的依賴，降低了債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與利息支出。報(bào)告期內(nèi)，萬科面向合格投資者公開發(fā)行三期公司債券，發(fā)行金額合計(jì)70億元，票面利率最低為2.56%，平均成本僅為3.28%。

同時(shí)，萬科亦在盤活自身的存量資產(chǎn)，成功于4月發(fā)行印象 2 號(hào) CMBS，票面利率3.8%，創(chuàng)同評級 CMBS 產(chǎn)品利率歷史新低;6月，萬緯物流首期類REITs產(chǎn)品“萬緯物流-易方達(dá)資產(chǎn)-物流倉儲(chǔ) 1期資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”在深交所成功上市。

因此，上半年萬科增加現(xiàn)金約284.0億元，期末在手現(xiàn)金約1881.4億元，現(xiàn)金短債比達(dá)1.94倍，償債風(fēng)險(xiǎn)較小。

此外，為廣信資產(chǎn)包引入戰(zhàn)投，讓萬科收回了前期投入共計(jì)320億元，預(yù)計(jì)將收回390.4億元的資金。

拿地謹(jǐn)慎持續(xù)發(fā)力TOD領(lǐng)域

在土地增儲(chǔ)方面，鑒于土地市場競爭激烈，萬科在上半年亦趨于謹(jǐn)慎。

萬科執(zhí)行副總裁、首席運(yùn)營官王海武表示：“目前公司在手的資源可以保證未來兩到三年的發(fā)展，同時(shí)我們會(huì)不斷地去關(guān)注市場與客戶的變化，不會(huì)追高，但也不會(huì)過分地保守。”

期內(nèi)，萬科獲取新項(xiàng)目55個(gè)，總規(guī)劃建筑面積980.2萬平方米，權(quán)益規(guī)劃建筑面積504.6萬平方米;權(quán)益地價(jià)總額約321.3億元，約占銷售額的10%;均價(jià)約每平方米6368元，處于較低水平。

截至期末，萬科在建項(xiàng)目和規(guī)劃中項(xiàng)目的總建筑面積約15719.7萬平方米。其中，在建項(xiàng)目總建筑面積約11023.5萬平方米，權(quán)益建筑面積約6595.2萬平方米;規(guī)劃中項(xiàng)目總建筑面積約4696.1萬平方米，按萬科權(quán)益計(jì)算的建筑面積約2803.2萬平方米;土儲(chǔ)整體權(quán)益比例約59.8%，權(quán)益比例合理，保障了未來的盈利。

同時(shí)，萬科參與了一批舊城改造項(xiàng)目，通過布局城市更新領(lǐng)域，獲得穿越周期的長期盈利能力。按當(dāng)前規(guī)劃條件，此類項(xiàng)目中萬科權(quán)益建筑面積在報(bào)告期末合計(jì)約582.5萬平方米。

另一方面，萬科亦在發(fā)力聚焦“軌道+物業(yè)”(TOD)領(lǐng)域，今年4月就與深鐵合作開發(fā)佛山地鐵上蓋項(xiàng)目，并在6月底與后者簽署備忘錄，擬共同投資成立合資公司——雙方將分別持股50%，發(fā)揮各自優(yōu)勢，探索TOD領(lǐng)域的合作。

實(shí)際上，早在2010年，萬科就開始在TOD方面不斷加強(qiáng)投入，提升能力和運(yùn)營的效果。目前，集團(tuán)累計(jì)獲取49個(gè)TOD項(xiàng)目，涉及的建筑面積是1803萬平方米，累計(jì)總投入2400億元，每個(gè)項(xiàng)目維持在40到50億的投資和建面。其中涵蓋多種業(yè)態(tài)，居住屬性約占70%-80%，自持約20%，自持中的60%以上是綜合商業(yè)。

“TOD對于開發(fā)商來說，過去只是一道加分題，到今天它變成了一道必答題，因?yàn)槊總€(gè)開發(fā)商在城市里面運(yùn)作，都要圍繞城市的發(fā)展方向。”萬科總裁、首席執(zhí)行官祝九勝在業(yè)績會(huì)上如是說。

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